SE ESTABILIZA EL CRECIMIENTO PERSISTEN PRESIONES INFLACIONARIAS Y FACTORES DE RIESGO 

Por Juan Rocha

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Durante el tercer trimestre se observó una ola significativa de contagios. Sin embargo, la movilidad no se vio tan disminuida como en olas anteriores. Al mismo tiempo, continuó avanzando el proceso de vacunación, expuso Iván Arias Gallegos, analista de Citibanamex en el Examen de la situación económica de México.

Anticipamos que, durante este periodo, la actividad económica global se desaceleró respecto al segundo trimestre. Este comportamiento parecería estar relacionado, en parte, con problemas en cadenas de suministro y el retiro gradual de estímulos fiscales y monetarios. Como consecuencia, se han estabilizado las perspectivas de crecimiento para 2021 y han aumentado ligeramente las de 2022. 

Las presiones inflacionarias a nivel mundial continuaron elevadas, a medida que se mantuvo la recuperación de la actividad, persistió la escasez de insumos y se incrementaron los costos laborales. Por lo tanto, las perspectivas de inflación para 2021 y 2022 siguieron revisándose al alza. En este contexto, los mercados financieros internacionales mantuvieron un comportamiento relativamente favorable, en general. 

En parte como reflejo de las condiciones económicas mundiales, en México se observaron varias similitudes con lo mencionado con anterioridad a nivel internacional. La actividad productiva registró una desaceleración desde junio, y ésta es más significativa en el sector industrial, las exportaciones y la inversión. A su vez, la inflación se mantuvo elevada y las proyecciones de corto plazo se revisaron al alza, dio a conocer Iván Arias Gallegos, analista de Citibanamex.

Asimismo, Banco de México decidió incrementar la tasa de referencia en dos ocasiones por 25pb cada una en sus reuniones de agosto y septiembre ante las preocupaciones por la aceleración de la inflación. 

El 8 de septiembre la Secretaría de Hacienda y Crédito Público presentó al Congreso de la Unión la propuesta de Paquete Económico para 2022. Este considera supuestos macroeconómicos moderadamente optimistas y una contribución modesta a los ingresos de cambios a la legislación tributaria. Al reconocerse algunas presiones de gasto, la propuesta estima un déficit primario ligero tanto para 2021 como para 2022. 

PESE A VACUNACIÓN

CONTAGIOS SIGUEN ELEVADOS 

Entre julio y agosto el número de caso nuevos de Covid-19 se aceleró a nivel internacional, lo cual se relacionó, en gran medida, con la dispersión de la variante delta del virus, que afectó principalmente a Europa y América del Norte, el número de casos confirmados por millón de habitantes se ubicó en 84 diarios a finales de agosto, el tercer mayor pico desde que inició la pandemia. 

El número de contagios registra una tendencia a la baja desde inicios de septiembre, ubicándose al día 26 de ese mes en un nivel diario todavía relativamente elevado de 60 casos por millón de habitantes. De esta manera, el número acumulado de casos alcanza los 232 millones de personas, y el número de fallecimientos 4.8 millones. 

En México el 18 de agosto el número de nuevos contagios diario ascendió a un máximo de 29 mil, y actualmente se ubica en alrededor de 10 mil. El número acumulado de contagios y fallecimientos se ubica en 3.6 millones y 276 mil, respectivamente, dijo Arias Gallegos.

El proceso de vacunación siguió avanzando a ritmos heterogéneos. Al 26 de septiembre, 44.5% de la población mundial ha recibido al menos una dosis de alguna vacuna contra Covid-19, el doble de lo registrado a finales del segundo trimestre.

Sin embargo, mientras que en países como Emiratos Árabes Unidos, Portugal, España y Uruguay más del 75% de sus habitantes han sido vacunados, en países como Nicaragua, Guatemala y Sudáfrica esta cifra es menor al 25%. México se ubica ligeramente por arriba del promedio mundial con 48.6% de la población inoculada. 

El avance en el proceso de vacunación ha ayudado a que la tasa de letalidad haya disminuido en días recientes a mínimos de alrededor de 1.5%, significativamente menor que el 2.6% registrado hace tres meses y que el máximo de 2.7% de principios de marzo de 2021. Estos resultados indican que, en general, se ha avanzado en el control de la pandemia.

Sin embargo, en la medida que siguen surgiendo variantes que podrían resultar altamente contagiosas o resistentes a las vacunas disponibles, y que la vacunación permanezca en niveles inferiores a aquellos que permitan un grado alto de inmunidad colectiva, persistirá el peligro de un repunte en los contagios y, por lo tanto, la pandemia se mantendrá como un factor de riesgo para el crecimiento económico. 

CRECIMIENTO SE DESACELERA

INFLACIÓN SIGUE ELEVADA 

Durante el tercer trimestre de 2021 la economía mundial continuó creciendo, aunque varias regiones en el mundo presentaron una desaceleración respecto al trimestre anterior. 

Destaca que el PIB de Estados Unidos (EUA) y China habrían registrado crecimientos trimestrales anualizados de 4.7% y 0.0%, respectivamente, después de los incrementos de 6.5% y 9.9% observados en el segundo trimestre. 

Parte de esta desaceleración parece estar relacionada con la persistencia de problemas de escasez de insumos y de logística en las cadenas de producción de manufacturas a nivel mundial, cuyo efecto ha sido más agudo en la industria automotriz.

En este sentido, en el bimestre julio-agosto la producción de automóviles en EUA fue 16.3% menor que la del tercer trimestre de 2020. Otros factores que podrían estar afectando al dinamismo de la actividad son el retiro paulatino de apoyos fiscales y monetarios y los niveles elevados de inflación. 

Como consecuencia de la pérdida de impulso, en meses recientes comenzaron a estabilizarse (o incluso revisarse a la baja) las proyecciones de crecimiento económico para 2021 en algunas regiones.

En este sentido, se estima un crecimiento del PIB mundial de 5.8%, mayor que el de 5.0% esperado a inicios de año, pero ligeramente menor que el 6.0% proyectado hace tres meses.

Estimamos que en 2021 las economías avanzadas registren un aumento de 5.1%, mientras que las emergentes de 6.6%; en particular, para América Latina se anticipa una expansión en la actividad de 6.3% (mayor que el 4.5% esperado en junio).

Cabe destacar que se pronostica un crecimiento de 5.8% para el PIB de EUA, 0.3pp menor que lo previsto el trimestre anterior.

Nuestras proyecciones implican que este año el PIB mundial alcanzaría su nivel previo a la pandemia (2019); sin embargo, el avance en la recuperación continúa siendo heterogéneo entre regiones.

En particular, mientras que Asia y EUA registrarían una recuperación total durante este año, en la Zona Euro y América Latina ésta se completaría hasta 2022. 

Para el próximo año anticipamos que el ritmo de crecimiento de la actividad productiva comience a converger a su ritmo potencial, después del rebote observado en 2021.

El crecimiento estaría apuntalado por el mayor control de la pandemia, el avance en la vacunación, la solución a los problemas en cadenas globales de producción, la desaceleración de la inflación, y una política monetaria aun acomodaticia, entre otros factores. 

Anticipamos que durante 2022 el PIB mundial registre un crecimiento de 4.4%; para las economías avanzadas se prevé en 4.0% mientras que para las emergentes en 4.9%, destacando que para China y América Latina proyectamos avances de 4.9% y 2.4%, respectivamente.

Durante el tercer trimestre la inflación continuó acelerándose tanto en las economías avanzadas como en las emergentes. Por ejemplo, en julio la inflación anual en EUA se ubicó en 5.3%, la mayor tasa desde agosto de 2008. 

El aumento en la inflación parece explicarse por diversos factores como: la recuperación de la actividad, la expansión acelerada de los precios de las materias primas (especialmente de los energéticos) y la escasez de mercancías ante los problemas en las cadenas de suministro.

Como resultado de la evolución reciente de la inflación, las proyecciones para el cierre de año se han seguido revisando al alza; sin embargo, debido a que varias de estas presiones provienen de choques de oferta, se anticipa que sean transitorias y que comenzarían a disiparse en los próximos meses. 

En este sentido, anticipamos que durante 2021 la inflación mundial se ubique en 3.2%, 0.7pp mayor que la prevista el trimestre anterior, y para 2022 se proyecta en 3.0%. 

En un entorno de avance en la recuperación y de una inflación relativamente elevada, pero que se percibe temporal, los principales bancos centrales de las economías avanzadas mantuvieron sin cambios su postura monetaria, sin embargo, en el caso de EUA se estima que se comiencen a retirar los estímulos a finales de este año.

En algunas economías emergentes, como Brasil y Perú, las preocupaciones por la aceleración de la inflación motivaron incrementos en las tasas de referencia por parte de sus bancos centrales. 

A medida que continúe consolidándose la expansión económica y el fortalecimiento de los mercados laborales, consideramos que la mayoría de las economías reducirán paulatinamente la postura monetaria acomodaticia durante 2022 (siendo las excepciones más relevantes los casos de la Zona Euro, Japón y China). 

Para EUA estimamos que la Fed inicie un ciclo de alza de tasas en el cuarto trimestre del próximo año. 

EN MÉXICO PIERDE ÍMPETU LA RECUPERACIÓN 

Durante el segundo trimestre del año el PIB de México registró un crecimiento trimestral de 1.5%, mayor que el de 1.1% observado en enero-marzo.

Por sectores, la aceleración de la actividad se explica por un mayor dinamismo de los servicios, en parte como reflejo de la reapertura de estas actividades que favoreció un crecimiento significativo de los servicios más relacionados con el turismo y el entretenimiento.

En contraste, la producción industrial se desaceleró. En términos de la demanda agregada, en el segundo trimestre destacó la mejoría de las exportaciones de bienes y servicios, mientras que el consumo y la inversión se desaceleraron.

Cabe señalar que en el consumo privado se ha observado en meses recientes un cambio en el patrón del gasto de bienes hacia servicios conforme se han permitido mayores aforos para estas actividades. 

El menor ritmo de recuperación del consumo podría estar asociado, en parte, a que persiste cierta debilidad en el mercado laboral. A pesar de que la tasa de desocupación disminuyó de 4.4% al cierre de 2020 a 4.1% en julio-agosto, la tasa de subocupación permanece muy elevada (12.9% de la población ocupada en agosto) y la ocupación en el sector informal ha aumentado, alcanzando en agosto su mayor nivel de desde mayo de 2013 (29.0% del empleo total).

A su vez, la tendencia de recuperación de los salarios reales y la expansión de las remesas continúan apoyando los ingresos de los hogares y, por lo tanto, al consumo privado. 

En el caso de la inversión, se registró una recuperación relativamente acelerada en la compra de maquinaria y equipo, alcanzando en marzo un nivel mayor que los previos a la pandemia; sin embargo, desde entonces ésta ha observado disminuciones continuas.

En el caso de la construcción, la recuperación ha sido significativamente más lenta, ubicándose en junio 13.2% por debajo de su nivel prepandemia.

En nuestra opinión la debilidad de la inversión se relaciona, en cierta medida, con las perspectivas de bajo crecimiento de mediano plazo, las posibles afectaciones a las finanzas de las empresas por la caída de la actividad durante la pandemia, y la incertidumbre asociada a la pandemia y a decisiones del gobierno federal.

En este sentido, los empresarios continúan percibiendo que el momento actual no es muy adecuado para invertir.

Los indicadores oportunos del tercer trimestre apuntan a un menor crecimiento de la actividad respecto a abril-junio. Por ejemplo, en agosto las exportaciones y las importaciones registraron caídas mensuales de 4.6% y 3.4%, respectivamente, y las ventas de autos y de la Asociación de Nacional de Tiendas de Autoservicio y Departamentales (ANTAD) acumularon 3 y 4 meses con disminuciones mensuales consecutivas.

A su vez, observamos una mayor actividad en los servicios turísticos y los indicadores de pedidos en julio y agosto se mantuvieron en zona de crecimiento. 

Por lo tanto, anticipamos que durante el tercer trimestre el PIB de México creció 0.5% a tasa trimestral y que en el cuarto trimestre aumente 0.4%.

Estos crecimientos implicarían que durante todo 2021 el PIB observe un incremento de 5.9%. Para 2022 estimamos que la economía mexicana continuará en una senda de crecimiento moderado a medida que la desaceleración de la actividad en EUA se refleje en una menor expansión de las exportaciones y que los determinantes del consumo y la inversión sigan mostrando una recuperación lenta.

Así, proyectamos que el próximo año el PIB de México registre un crecimiento de 2.7%.  Consideramos que los riesgos para el crecimiento se encuentran balanceados, en general. 

Por un lado, la pandemia aún no termina y posibles rebrotes podrían afectar la movilidad y generar incertidumbre, y la debilidad de los determinantes de la demanda interna y la solución de los problemas en cadenas de suministro podrían ser más persistentes que lo anticipado.

En contraste, la reactivación de las manufacturas a nivel mundial podría ser más fuerte que lo esperado al igual que el impacto en la actividad de EUA del posible plan de infraestructura en ese país.

PRESIONES INFLACIONARIAS

PERMANECEN ELEVADAS 

Como vemos anteriormente, diversos choques, especialmente provenientes de factores que han afectado la oferta de bienes a nivel mundial e incrementado los costos de las empresas (incluyendo los logísticos y los laborales), han presionado los precios de las mercancías en México.

Además, la recuperación de la demanda por servicios ha ocasionado un incremento paulatino de sus precios después de la relativa estabilidad que mostraron en el periodo de mayores restricciones a las actividades.

A su vez, un factor que mitigó el incremento de la inflación general en las quincenas recientes fue el establecimiento de precios máximos para el gas LP. Así, en la primera quincena de septiembre la inflación general anual se ubicó en 5.9%, igual que al cierre del segundo trimestre; no obstante, la inflación subyacente aumentó a 4.9% desde 4.6% en junio, en gran medida por la aceleración de los precios de las mercancías alimenticias. 

Considerando que las presiones inflacionarias están resultando más señalado persistentes que lo previsto anteriormente, anticipamos que la inflación anual permanecerá elevada el resto del año, y que ésta comience a disminuir en 2022 a medida que se vayan disipando los choques que la han afectado este año.

De esta manera, estimamos que en 2021 la inflación subyacente y general se ubiquen en 4.9% y 6.1%, respectivamente, y que durante 2022 ambas disminuyan a 3.7%. 

AUMENTO GRADUAL DE LA TASA DE POLÍTICA

En sus reuniones de agosto y septiembre, el Banco de México decidió incrementar la tasa de política monetaria en 25pb, después de que en junio había realizado el primer aumento de ésta desde diciembre de 2018.

Con estos movimientos la tasa de referencia se ubica en 4.75%. Estas decisiones se han fundamentado en que, si bien las presiones inflacionarias continúan percibiéndose como transitorias y principalmente provenientes de factores del exterior, por su magnitud y persistencia podrían afectar el proceso de formación de precios y las expectativas de inflación de mediano plazo. 

En la medida que la inflación continúe en niveles cercanos a los actuales, estimamos que Banxico realizará otro aumento de 25pb a la tasa de política en su reunión de noviembre, ubicándola en 5.0%.

Si como anticipamos las presiones inflacionarias comienzan a ceder, Banxico tendría espacio para mantener la tasa de referencia en ese nivel a lo largo de 2022 . 

PAQUETE ECONÓMICO 2022:

CAMBIOS TRIBUTARIOS MODESTOS Y MAYORES DE PRESIONES DE GASTO 

El 8 de septiembre la Secretaría de Hacienda y Crédito Público envió al Congreso la propuesta de Presupuesto para el próximo año.

Respecto al marco macroeconómico los supuestos de crecimiento del PIB (4.2%) y de la producción de petróleo (1.8 millones de barriles diarios) parecen optimistas, mientras que para el precio del petróleo (55dpb) y el tipo de cambio (20.4 pesos por dólar al cierre de 2022) estos se consideran moderadamente conservadores.

En conjunto, proyectamos una sobreestimación de los ingresos públicos de entre 0.1 y 0.2 puntos porcentuales (pp) del PIB. 

Respecto a los ingresos, como anticipamos no se presentó una reforma fiscal amplia. En este sentido, la SHCP estima un aumento en los ingresos tributarios de 0.3pp del PIB en 2022, que provendría de ganancias de eficiencia, así como por ajustes que simplifiquen la carga administrativa y el pago de impuestos de los contribuyentes.

A su vez, los ingresos petroleros disminuirán debido a un apoyo gubernamental más estructural a la empresa petrolera (la tasa del Derecho de Utilidad Compartida se reduciría de 54% a 40%). 

Por el lado del gasto se sigue privilegiando los programas y proyectos prioritarios de la administración, pero vemos matices positivos, destacando el aumento de recursos para la salud y la inversión.

Respecto a las metas fiscales, vemos cierta disposición a incurrir en déficit primarios moderados al reconocerse presiones de gasto crecientes, y continúa el compromiso con la estabilización de la deuda.

Para 2022 Hacienda espera un déficit primario de 0.3% del PIB, mientras que nosotros lo estimamos en 0.4% del PIB, considerando el posible faltante de ingresos ya mencionado.

Cabe notar que esta es la primera vez en esta administración que la SHCP anticipa un déficit en el Presupuesto, lo que refleja mayores grados de realismo y pragmatismo y un cambio en la narrativa respecto a la rigidez fiscal que ha prevalecido durante los últimos tres años.

Respecto a las métricas de deuda neta, la SHCP la calcula en 51% tanto en 2021 como en 2022, niveles similares a nuestras previsiones.

CONSIDERACIONES FINALES 

La recuperación de la actividad continúa a un ritmo moderado y la disminución reciente en el número de contagios y el avance gradual en la vacunación ayudan a reducir los riesgos relacionados con la pandemia.

Asimismo, la propuesta de Paquete Económico para 2022, si bien no incluye una solución de fondo a la debilidad estructural de los ingresos y continúa privilegiando el uso de recursos en la empresa petrolera y en programas y proyectos sin un análisis profundo (al menos públicos) que sustente la idoneidad de estos, tampoco implica un deterioro significativo de las finanzas públicas en el corto plazo. 

Sin embargo, persisten riesgos elevados para la inflación y no ha habido una mejoría en las perspectivas de crecimiento para el mediano plazo.

Consideramos que para impulsar un crecimiento acelerado y sostenido es necesario que el gobierno genere condiciones más favorables para la inversión, y que se priorice la inversión pública en proyectos de infraestructura que impulsen la productividad y competitividad del país.